嘉和生物(06998.HK)：新药上市失败，市场为何不悲观？

混迹资本市场多年的人都知道一家上市药企如果重磅新药出现了失败，股价暴跌往往是常态。

近日，嘉和生物一则公告爆出来个“大利空”，旗下PD-1产品艾比宁?(杰洛利单抗，GB226)新药上市申请被拒。

然而，这个消息似乎对资本市场并未有所影响，在消息公布后当日，嘉和生物股价都未见太大波动，直到最后收盘也只收跌1.1%。

(资料图片仅供参考)

看来这个所谓的利空并没有太大威力。

研究医药公司这么久，新药研发失败的事情其实见怪不怪，创新药研发九死一生，这也是行业熟知的定律。

不过药企和资本市场面对这种失败，往往很抗拒，害怕失败、选择回避的不在少数，能够坦然面对的更是寥寥无几。

不管怎么说，一个创新行业要走向成熟，就是要勇于面对失败，每一次失败都是一个宝贵的学习机会，它们推动着科学家们不断改进和创新，以寻找更好的解决方案。

那么，嘉和生物经历的这次失败案例，我们能够学到什么？

1、首款被拒PD-1新药，嘉和生物缘何“躺枪”？

这一次嘉和生物被称为国内第一款被拒的PD-1新药，多少有些冤枉。

因为之前国内PD-1新药上市失败的案例实际上也并非不存在。

早在2021年11月，信达生物就曾撤回PD-1二线鳞状NSCLC适应症，彼时其给出的解释是已获得一线适应症，二线适应症的临床和商业开发价值都有限。

回来看当时的环境，面对竞争高度同质化的PD1赛道，美国FDA提高了PD-1/PD-L1药物药物的批准门槛，并一度让O药、K药、I药、T药主动撤回之前被FDA加速批准的适应症，而著名Biotech公司Incyte的PD-1抑制剂retifanlimab的BLA申请更是直接遭到FDA拒绝。

也正是看到了国内PD-1作为热门靶点出现了研究扎堆，缺乏创新性的情况，CDE也在当年颁发新政限制同质化药物研究，以此推动药企立足差异化找到创新点，并提高药物切实的临床收益。

再来看，嘉和生物这款杰诺单抗注射液(GB226)，在2020年递交了上市申请时被纳入优先审评名单，成为全球首个申请PTCL适应症的PD-1产品。

然而创新药的研发就是充满着艰辛和不确定性。即使一个药物在早期研发阶段表现出巨大的潜力，但在面临严格的监管审查和临床试验的最终阶段时，依然可能遭遇许多挑战和障碍。

在3年的等待后，嘉和生物杰诺单抗(GB226)的上市之路最终仍然以失败告终。

对于PD-1产品上市被拒的原因，嘉和生物方面解释是，“杰诺单抗(GB226)是全球首个申请外周T细胞淋巴瘤(PTCL)的PD1产品。外周T细胞淋巴瘤(PTCL)包括超过20种亚型，其中最常见的有NK/T细胞亚型、非特指型(NOS)、渐变大T细胞亚型等。各亚型发病机制非常复杂，部分亚型发病机制尚不明确。目前全球没有PD-1产品被批准用于PTCL的治疗，所以CDE对于相关适应症产品的审评更为谨慎。”

正如前面提到的虽然PD-1赛道拥挤，新药靶点同质化研发严重，但从嘉和生物杰诺单抗(GB226)聚焦的适应症以及被纳入优先审评来看，在这个拥挤的赛道嘉和生物并不算是盲目跟风者，失败的理由似乎或是在于其研究过于“前沿”？

实际上其选择PTCL作为GB226首个适应症，也正是其看到了PTCL恶性度高、进展快、治理效果欠佳，目前尚无标准治疗，患者生存率低，存在巨大的未被满足的临床需求。

随着嘉和生物PD-1新药被拒，公司也表示，杰诺单抗(GB226)就PTCL这个适应症，也将不会再补充数据。

或许对于这个足够拥挤的赛道来说，嘉和生物此次失利只是失去了另一种可能的治疗方案，于公司而言，面对过于内卷的国内PD-1竞争格局，上市后的收益本身也都还是未知数，所以并未见得就是坏事。

2、辩证看待创新药滑铁卢，正视“失败”的学徒

有创新就会有失败。纵观全球药企巨头的成长史，其创新药物的新药申请失败并不在少数。

仅从过去一年来，在新药上遭遇滑铁卢的巨头药企就不乏默沙东、辉瑞、礼来这些巨头。

从相关报道来看，据不完全统计，2022年FDA共批准37款新药，但同时至少也拒绝批准了19款药物，其中亦可见多种罕见病药物，而被拒拒批的原因无外乎生产制造问题、安全性和有效性需要更多的临床试验数据来验证等等。

2022年FDA拒绝批准的药物，资料来源：公开资料(不完全统计)

有意思的是，在去年拒批的19款药物中还有两款国产创新药，即信迪利单抗和索凡替尼，而这两款药物均已在国内获批多项适应症。事实上，受制于不同国家和地区的监管规则，一些药物在某地获批，却同时在其他医药市场上市的情况也常有出现。

新药的审批始终是一个动态过程，不论是监管机构、还是药品研发本身、乃至治疗市场的变化等等都有可能对药企最终的上市带来影响。

就好比今年1月礼来备受瞩目的阿尔茨海默病新药Donanemab在美国加速上市的申请就遭到了FDA的拒绝。被拒的理由更是让人大跌眼镜，因为“用满12个月药物的患者数量不够”。

据悉，FDA表示要求递交上市申请所基于的临床试验中，接受至少12个月药物治疗的患者数量有限(至少为100名)。

而礼来方面给出的解释则似乎在暗示“药效太好”，许多患者早在治疗6个月时就可以停止给药，导致只有不足100名患者接受D药治疗达到了12个月。

很显然，从这些创新药企复杂的失败经历中，我们需要学会以辩证的眼光看待创新药的滑铁卢。

一方面，创新药的研发是一个高风险、高回报的领域。药企需要投入大量的资金、时间和人力资源进行研发，并承担巨大的市场不确定性。因此，一次失败并不意味着整个药企都是失败的，而应该被视作是研发过程中的一次经验教训。

另一方面，创新药的失败也是一个宝贵的学习机会。每次失败都可以帮助药企发现问题所在，进一步改进研发策略和方法，或者及时的转型调整。这种试错和反思的过程有助于提高药企的研发能力和经营水准，为下一次的成功奠定基础。

实际上，一个药企的成功，研发因素也只是占到成功的一半，而另一半决定因素还在于战略决策以及资源分配。

此次嘉和生物在资本市场的表现便一定程度上印证了这一点。

3、市场的宽容？还是嘉和生物下好了先手棋？

一款曾被市场颇为关注的重磅新药遭遇了滑铁卢，但资本市场意外的展现了其风轻云淡的态度，在外界看来似乎有点不寻常。

这背后的逻辑其实并不难理解。创新药企的价值并不仅仅依赖于单一产品，而是建立在全面的研发管线和战略规划上。

值得注意的是，尽管在2021年的财报上，诺单抗(GB226)还曾是嘉和生物的核心产品之一。然而到2022年财报时，其提及的核心产品已经变更为GB491(CDK4/6)和GB261(CD3/CD20)、GB263T(EGFR/cMET/cMET)。

这意味着，早在评审结果送达的前一年，嘉和生物早就主动进行了战略调整，降低了其PD-1产品杰诺单抗的优先级。

而据公司方面亦透露，“从2022年初开始，嘉和生物已经将核心管线产品调整为GB491(CDK4/6)和GB261(CD3/CD20)、GB263T(EGFR/cMET/cMET)。目前，这三款核心产品进展都非常顺利。”

显然，通过调整核心产品的优先级和专注力，让嘉和生物成功的分散了风险，这一战略调整的背后也充分展示了公司管理层的智慧和应变能力，最终也让市场坦然接受了这一新局面。

如今来看，市场更为关注的也正是目前这三大核心产品的潜力和研发进展。

根据年报披露的管线进展，目前GB491的研发进度较为靠前，在今年3月28日国家药监局已受理其新药上市申请。

近期，GB491在2023年度美国临床肿瘤学会(ASCO)年会“转移性乳腺癌”环节中以壁报讨论形式进行III期试验最新数据公布；并被选入ASCO Daily News。文章以“来罗西利/氟维司群可降低晚期HR阳性/HER2阴性乳腺癌的疾病进展风险”为标题，展示了LEONARDA-1 III期临床研究的数据，并引述了该研究牵头人、中国工程院院士、中国医学科学院肿瘤医院、肿瘤医学教授医学博士徐兵河院士的观点。这不仅展现了行业对这款产品在疗效和安全性上独特优势的认可，更凸显了其未来在商业发展中的潜力。

从GB491这款产品来看，其是一款致力于为乳腺癌患者提供更优有效性和耐受性的CDK4/6抑制剂。

乳腺癌在我国是高发的恶性肿瘤，根据世界卫生组织数据，我国每年的新增乳腺癌患者超过42万，每年累积乳腺癌患者接近140万。在各乳腺癌亚型中，HR+/HER2-占比达到70%，是患者治疗需求巨大的乳腺癌药物市场。CDK4/6抑制剂因其优异的疗效更被视作是HR+/HER2-晚期乳腺癌患者的标准治疗。这也意味着，GB491作为一款高选择性、有效性强、耐受性好的CDK4/6抑制剂，未来在乳腺癌治疗领域将具有巨大的优势和潜力。

再来看另外两款均处于I/II期临床试验阶段的核心在研药GB261、GB263T。两款产品进展迅速，同时也拥有非常高的独创性，具备成为“重磅炸弹”的潜力，有望为公司带来可持续增长和商业成功的前景。

其中，GB261是一款全球创新的CD20/CD3双特异性抗体。作为具有超低CD3结合亲和力且维持Fc端功能的T-cell Engager双抗药物，其在癌症治疗领域展现出重要的创新性和潜力。该款药物的安全性提高和多种机制的癌细胞杀伤能力业使其成为一种具有前景的治疗选择。

去年7月，GB261已在澳大利亚和中国开展多个临床试验中心，并已经在澳大利亚开展的首次人体(FIH)临床试验爬坡低剂量组观察到疗效，获得初步临床概念认证(POC)数据。目前，GB261在中国开展的I/II期临床试验正在进行高剂量组爬坡。2023年，GB261将完成I/II期临床试验，并计划在2024年与海外跨国药企达成合作协议，包括海外三期临床试验和商业化合作。

这意味着GB261后续还将具备在全球范围内进行临床试验和商业化的潜力。通过与国际合作伙伴的合作，GB261的发展和推广将得到进一步支持，在为癌症患者带来福音的同时也展现出巨大的商业前景。

此外，GB263T作为一种具有创新性和潜力的三特异性抗体，在癌症治疗领域同样显示出突出的优势。其安全性提高、多种机制的癌细胞杀伤能力以及快速的临床进展，使其成为一种备受关注的治疗选择，具有良好的商业前景和潜在市场价值。

目前，GB263T在澳大利亚的首次人体(FIH)临床试验，以及在中国开展的I/II期临床试验均在快速推进中，也已经进入高剂量爬坡阶段，预计2023年内获得临床POC。

来源：公司财报

从研发层面可以看到，嘉和生物聚焦全球创新的战略方向，专注开发具有FIC潜力的靶点和项目。截至2022年12月，嘉和生物依托T-cell Engager、肿瘤免疫双/多特异性抗体及双抗ADC药物研发平台，已有近10个涉及不同药物分子形式的创新项目处于早期研发阶段。活跃的研发动态、强劲的研发实力和丰富的项目储备为嘉和生物带来了广阔的商业机会，同时也为其长期发展奠定了坚实的基础。

回归到投资者视角，对于创新药企而言，临床试验结果的公布和新药上市申请的进展等重要事件，都具有重塑市场对公司价值的潜力。尽管此次新药滑铁卢市场已经Price in并未导致公司估值的大幅波动。不过往后看，结合嘉和生物管线进展不难判断其将有不少里程碑式的催化剂引发公司价值的重估。

4、结语

2020年10月，ADC技术先驱Immunomedics这家已经成立了38年的公司，被吉利德以210亿美元收入囊中。

而在此之前的30年里，这家公司没有一款新药上市，直至当年4月，其沙伊图珠单抗获美国FDA加速批准，成为全球首个治疗三阴性乳腺癌的抗体偶联药物，一举大获成功。

类似的故事其实并不少见。

如果去翻看再生元的股价表现，同样可以看到，这家在1991年就已经登陆纳斯达克的美股公司，直到2011年股价才开始一飞冲天，而在其成立的前二十年里，其一度经历多次经营危机，直至最后开发的阿柏西普上市，此后业绩一路水涨船高，跻身行业头部。

对于创新药企来说，市场的关注与在研的爆款息息相关，但企业的长远发展一定是在于能否持续的创新输出，能否合理的分配资源，实现稳健的发展。

在创新药九死一生的赛道里，英雄蛰伏最后一鸣惊人的故事让人肃然起敬，但也要相信那些稳打稳扎坚守长期主义的企业一定有机会迎来自己的高光时刻。

由此来看，嘉和生物已有的商业化产品和充裕的现金储备能够支撑公司后续研发发展，实际上，截至2022年底，公司在手现金高达15.9亿人民币，而目前其在港股的总市值不足9亿人民币，一定程度也反映了市场对其的低估。

如今随着靴子落地，也意味着公司的安全性得到保障，同时随着嘉和生物战略的调整以及潜力核心在研产品的持续推进，也让公司后续的发展更加引人注目。在医药板块估值跌至5年低位的大背景下，有理由对这些后续有利好事件催化和长期业绩增长前景的创新药企抱之以期待。

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